基于終極人控制的上市公司股權融資成本研究.pdf

1、股權融資成本是公司財務理論的一個核心概念，股權融資成本的高低反映一國資本市場的發(fā)達程度和資源配置效率的高低，但股權融資成本因其度量上的困難和影響因素的復雜，同時也是公司財務學界的一大難題。國內外文獻已相繼證實，股權融資成本除與公司財務特征相關外，還深受信息和代理問題的影響，而信息不對稱與代理沖突的程度又與一個國家特定的制度背景密切相關，因此，公司股權融資成本的高低很大程度上內生于其所處的制度環(huán)境。處于新興加轉軌經(jīng)濟背景下的我國上市公司，

2、普遍是由大股東控制的公眾公司，在以終極人控制為主要特征的集中的產(chǎn)權結構背景之下，終極控制人利用其超額控制權侵占中小股東以謀求私利的問題廣泛而突出，股東與管理層、終極控制人與中小股東之間的兩類代理沖突同時并存，且第二類代理問題尤其突出。那么，終極控制人與中小股東之間的代理沖突是否會對公司的股權融資成本產(chǎn)生負面影響？股權制衡是否會緩解二者之間的代理沖突進而降低股權融資成本？基于客觀績效的激勵合約被視為是解決股東與管理層之間代理問題的有效內部

3、治理機制之一，終極控制人與中小股東之間的代理沖突對于管理層激勵與股權融資成本之間的關系又會產(chǎn)生怎樣的影響？當前我國經(jīng)濟和社會發(fā)展的另一個突出特點是地區(qū)間市場化進程的不平衡，這會導致各地區(qū)間公司治理環(huán)境存在顯著差異，那么，治理環(huán)境的差異又是否是造成公司股權融資成本差異的又一大影響因素？治理環(huán)境的改進是否有助于降低股權融資成本？進一步，外部治理環(huán)境與公司內部治理機制對上市公司股權融資成本交互影響時是強化作用亦或是替代效應？
　　針對上

4、述疑問，本文以我國2004-2006年滬深A股非金融行業(yè)上市公司為樣本，對上述關聯(lián)命題予以系統(tǒng)檢驗。研究表明：我國上市公司終極控制人兩權分離程度與股權融資成本顯著正相關，且二者的關系會受到終極控制人性質的影響；股權制衡效應亦受到終極控制人與制衡股東性質的影響，在終極控制人、制衡股東分屬不同性質的公司中，股權制衡與股權融資成本顯著負相關，而在二者分屬于同一性質的公司中，股權制衡效應則難以發(fā)揮；管理層貨幣薪酬激勵有助于降低股權融資成本，而管

5、理層持股比例對股權融資成本沒有顯著影響。終極控制人的兩權分離程度及管理者權力均會弱化管理層激勵對股權融資成本的降低效應，而終極控制人的現(xiàn)金流權則對管理層激勵與股權融資成本的負相關關系具有強化作用，且終極控制人的政府性質對管理者權力所產(chǎn)生的負面影響有抑制作用；治理環(huán)境本身與股權融資成本負相關，且治理環(huán)境的顯著改善能弱化兩權分離對股權融資成本的負面影響；進一步檢驗發(fā)現(xiàn)，上市公司所處地區(qū)的治理環(huán)境越差，股權制衡與股權融資成本的負相關關系越顯著